●本报记者 王钰杰

能源交易网报道称，瑞士大宗商品贸易公司摩科瑞日前以14.2亿美元，从巴西能源公司Raízen手中收购了后者在阿根廷的全部下游资产，包括位于布宜诺斯艾利斯郊区的一座炼厂、一座润滑油厂、两个航空燃料储存终端、两条成品油运输管道，以及遍布阿根廷全国的894座加油站。交易完成后，摩科瑞在阿根廷的加油站网络规模将跃居全国前三，进一步巩固其拉美市场布局。

这一交易并非孤例，而是近年来大宗商品贸易公司集体加速购入油气实体资产的冰山一角。这些企业不再满足于在生产者与消费者之间赚取差价，而是凭借积累的巨额利润大举收购油气资产，从“中间商”演变为拥有庞大实体资产的能源公司。

收购动作频繁

在上游方面，据路透社报道，2025年3月，维多集团以16.5亿美元收购了埃尼公司在科特迪瓦和刚果（布）的部分油气资产，包括科特迪瓦Baleine油气项目30%的股份和刚果（布）液化天然气（LNG）项目25%的权益，交易总价约27亿美元。该交易使维多集团在非洲的油气日产量净增约4.5万桶油当量。此前，维多集团还先后收购了加纳的OCTP和Block 4项目的部分权益。

在中游方面，维多集团早在2014年就收购了壳牌在澳大利亚的炼厂。2024年8月，托克集团收购了英国生物燃料企业Greenergy。2025年4月，嘉能可联合印尼综合石油化工公司Chandra Asri收购壳牌在新加坡的炼厂，具体金额并未披露。该炼厂日处理能力为24万桶，是新加坡最大的炼油设施之一。同时，嘉能可还在竞购雪佛龙在东南亚地区的部分资产，包括新加坡炼油公司50%的股权与一座库存约40万立方米的储油终端。

在下游方面，2014年，维多集团收购了壳牌在澳大利亚的加油站。2024年10月，该公司又收购了bp在土耳其的燃料零售网络，包括770座加油站，使其在土耳其的加油站总数达到7700座。同年10月，贡沃尔集团收购道达尔能源在巴基斯坦的800个加油站，成为巴基斯坦最大的独立燃油零售商。同年12月，贡沃尔集团收购bp在西班牙一座发电厂75%的股份，进入该国发电领域。目前，嘉能可还在竞购雪佛龙在东南亚地区的下游资产，包括420座新加坡加油站、53座柬埔寨加油站、26座马来西亚加油站。

收购动因

投资需求急剧上升。2022年~2023年，受地缘政治冲突影响，现货与期货价格错配、区域价差拉大，大宗商品贸易公司赚取了历史性的超额利润。奥纬咨询公司数据显示，2022年，全球大宗商品行业毛利润达到创纪录的1480亿美元；2023年回落至1050亿美元，但仍是历史次高水平。然而，随着全球能源市场波动性回落，纯贸易业务的利润率逐渐收窄，持有大量现金的大宗商品贸易公司急需寻找能提供稳定现金流的投资领域，油气资产恰好符合这一投资方向。分析人士表示，投资油气实体资产能创造持续的运营收入，有助于提升股东回报。

能源巨头加速剥离炼化资产。近几年，bp、壳牌、道达尔能源和埃克森美孚等石油巨头持续出售炼厂和下游资产。费氏全球能源咨询公司（FGE）顾问史蒂夫·索耶表示：“股东希望企业减少温室气体排放，出售炼厂是达成这一目标的重要手段。”在股东与监管机构的双重压力下，与投资升级改造炼厂相比，国际石油公司更倾向于剥离炼化资产以减少碳排放，这导致大量优质炼厂以相对低廉的价格流入市场，为现金充裕的大宗商品贸易公司提供了绝佳的买入窗口。

产业链竞争格局生变。麦肯锡咨询公司的报告表示，长期以来，大宗商品贸易公司的核心业务建立在利用价差盈利之上。但随着金融衍生品市场的成熟、市场透明度的提升，以及来自对冲基金和产油国国家石油公司贸易部门的竞争加剧，单纯依靠价差波动的盈利模式风险日益突出。因此，拥有炼厂和加油站等实体资产，能让大宗商品贸易公司在交易中拥有更多选择权，优化物流调度，更好地预判供需缺口。

摩科瑞公司原油业务前主管卡特·查普曼表示：“大宗商品贸易公司投资炼厂，有助于其掌握原油交易市场上不同竞争对手的货物信息，并做出合理的交易决策。”维多集团首席执行官拉塞尔·哈尔迪也表示，“投资油气资产有助于公司在扩大资产规模的同时，保证稳定盈利”。

机遇与风险并存

目前，新能源资产已成为大宗商品贸易公司收购的主要目标之一。今年1月，维多集团收购美国乙醇公司Mid America Agri Products。托克集团也明确将推动产业链整合与新能源转型作为核心战略方向。贡沃尔集团则在2024年底设立清洁能源投资部门，计划未来3年向太阳能、风能及碳捕集领域投入2.5亿美元。

分析人士表示，大宗商品贸易公司的转型路径是向产业链组织者演进，通过全链条整合获取收益，依靠多元化的实体资产布局对冲单一品种风险。拥有实体资产的大宗商品贸易公司将在全球供应链中扮演更主动的角色，从原油采购、航运调度、炼化加工到终端销售，形成从上游到下游的闭环生态系统。

然而，持有大量固定资产也有一定风险。炼油行业利润具有周期性，利润率波动较大的炼厂可能给杠杆率已经很高的大宗商品贸易公司带来财务压力。20世纪90年代，维多集团曾因难以支付加拿大炼厂的升级改造成本，利润一度接近零。2020年，疫情导致贸易环境恶化，迫使贡沃尔集团关闭了比利时安特卫普的亏损炼厂。分析人士表示，大宗商品贸易公司在收购实体资产时应保留充足的现金流，并合理运用金融衍生工具，避免重蹈历史覆辙。